来源：Open Yale Courses，耶鲁大学，ECON 252（2011）。

URL：https://oyc.yale.edu/economics/econ-252-11/lecture-1

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金融市场（2011）

ECON 252（2011） - 第1讲 - 课程介绍与课程目标

第一章 课程导论 [00:00:00]

罗伯特·席勒教授：欢迎来到经济学252课程，即金融市场课程。我是罗伯特·席勒。这是一门面向本科生的课程，除基础经济学导论外，不设其他先修要求。课程内容正如其名——金融市场。我在课程标题中加入“市场”一词，意在表明这门课程立足现实、关注真实世界。对我而言，“市场”象征着课程与我们的人生实践息息相关，关乎社会的实际运作。你可能会因“市场”二字认为这是关于交易的课程，但其内涵远不止于此。

正如课程描述所言，我相信金融是文明社会的支柱。它是我们开展活动——尤其是大规模活动——所依托的架构体系。它关乎如何将有限的资源在时空维度上进行配置，如何激励人们从事生产性活动，如何推动需要众人协作的事业并确保参与者获得公平对待，使其在作出建设性贡献的同时获得相应回报。金融还涉及风险管理——我们生命中的所有行动都充满不确定性，任何重大或重要的事项皆然。对我而言，这正是金融市场的核心意义所在。

这门课程将兼具哲学根基与细节聚焦。我对事物运作的具体细节充满好奇。虽然细节可能显得枯燥（但愿这门课不会如此），但正是细节决定了事物的走向。因此，我将探讨具体机构，并以广义视角解读金融范畴。课程将涵盖银行业、保险业（虽然有人不将保险归入金融领域，但我认为理应包含）、证券市场、期货市场、衍生品市场，同时也会深入分析金融危机。此外，我们还将展望未来——尽管预测未来十分困难，但我始终乐于思考：我们将走向何方？

由于身处美国，本课程难免带有美国视角。我对美国的了解远超其他国家，但我也清醒地认识到，你们中的许多人甚至大多数人未来将在美国之外工作。因此，建立全球视野至关重要，我将竭尽全力在课程中融入这一维度。

全球视角之所以尤为重要，还因为本课程除了现场听众外，也面向其他观众。耶鲁大学通过“开放耶鲁”项目向全球免费提供数十门课程，本课程正是其中之一。想必你们已经注意到后排的摄像师丹·科迪正在录制课程。视频最终将通过“开放耶鲁”平台发布至互联网，随后传播至众多其他网站。这是本课程第二次为“开放耶鲁”录制，首次录制是在三年前的2008年。我很高兴地告诉大家，已有来自世界各国的无数观众观看了这些讲座，我收到的电子邮件就是明证。

但我认为，本课程比“开放耶鲁”任何其他课程都更需要更新。物理学课程只需更新近三年的研究成果，且对本科生课程影响有限；而金融领域正经历剧烈动荡与变革，必须与时俱进。我们刚经历了大萧条以来最严重的全球性金融危机，世界各国政府正在改革金融机构。由多国政府组成的二十国集团（G20）正深度参与金融事务——金融市场监管改革已成为其国际合作议程的核心议题。这也是我将在课程中竭力保持国际视野的另一个原因。

希望现场听众不要受摄像机干扰，可以随时提问。你们不会被摄入镜头，拍摄焦点仅在我身上。基本情况就是这样。

第二章 课程宏观背景 [00:06:12]

现在，我想将课程置于更广阔的背景下。耶鲁另一门重要的金融课程是经济学251，由约翰·吉纳科普洛斯教授讲授。他是数理经济学家兼实践者，现任埃灵顿资本研究总监，和我一样兼具理论与实务兴趣。但他的课程明显比我的更偏重理论与数学，课程名为“金融理论”。他的课程也将很快登陆“开放耶鲁”平台，届时大家可以系统学习（目前尚未上线，预计数月内发布）。

我鼓励有兴趣的同学选修“开放耶鲁”的经济学251课程。浏览其课程大纲会发现，他的课题比我的更具数学性与技术性，包括“效用、禀赋与均衡形成”、“资产与时间”、“债券定价数学模型”、“动态现值”、“社会保障与代际重叠模型”、“不确定性与对冲”（我直接引用他的章节标题），还有“状态定价”这种涉及自然状态价格的抽象理论，以及详尽的“风险理论”、“资本资产定价模型”和与当前危机相关的“杠杆周期”理论。

我推荐但不强制要求大家选修经济学251，因为本课程自成体系。我会在讲座中将数学内容控制在最低限度，但完全回避数学并不现实。我个人也倾向于数学思维，但我们已对教学内容作了划分：吉纳科普洛斯教授负责数学与理论部分，我则聚焦现实世界——虽非绝对割裂，但大致如此。因此，我将侧重机构沿革与历史脉络的阐述。

考虑到多数同学不会选修经济学251，我将以更直观的方式阐释数学原理，并安排助教主持六场周五复习课（不在“开放耶鲁”发布）。这些课程将系统梳理理论框架，相当于吉纳科普洛斯课程的浓缩版，同时配套六套与复习课对应的习题集。因此，本课程仍会包含数学元素。

我想阐明本课程的目标：你们将如何运用这门知识？首先，我认为自己教授的是耶鲁学院最具实用价值的课程之一。这门课程真正为你们投身现实世界做好准备。顺便提一下，我讲授这门课程已二十五年，始于1985年秋季。不知这是否令人感慨，但对我而言这是美妙的历程。我常好奇1985年的课程是何面貌？可惜当时没有“开放耶鲁”项目可供回溯。随着时间推移，我的教学可能更富哲学思辨，也更贴近现实世界。最让我振奋的是，当我在华尔街进行公开演讲时，总喜欢现场调查：有多少人曾是我的经济学252课程学生？通常至少会有一两人举手——这让我深感自豪，因为我曾参与他们职业生涯的起点，更希望我为他们注入了从事金融工作的道德准则。

但我得说，我认为你们大多数人不会进入金融行业，因为我觉得你们大多有其他人生目标。进入金融行业意味着什么？听起来像是你会被归类为高度专注金融的人。但我认为每个人都应该懂金融。实际上，这门课应该成为耶鲁本科学院必修课，因为金融对我们所做之事和生活结构如此根本——若你想成就宏大重要的事业，我不认为你能避开金融。

或许你连这个也不想做，可能想当隐士，那样就不需要金融了。但在我看来，你们许多人都有自己的人生目标感。我想说的是，你们的目标不是赚钱。而金融让我困扰的一点就是，人们总认为这是贪婪者的领域，那些人只想出去捞钱。我不这么看。我认为金融是一种实现目标的工具，你不该被它迷惑。当有人谈论金融术语时，你不想说“我完全不懂那是什么”，因为这些术语关乎我们如何让事情发生。所以，我希望你们除了金融之外还有人生目标，即使是那些进入金融行业的人。

问题是这算不算一门职业课程。耶鲁本科学院有个悠久的传统：我们不是职业学校——我想你们知道——耶鲁是文理学院，我们教授人文与科学。我其实去查了1701年康涅狄格政府创立这所大学的特许状和法案。这所大学最初主要是培养神职人员的场所。但我在《康涅狄格殖民地总督与公司法案》中读到：“耶鲁学院以为青年提供良好文学、艺术与科学教育为宗旨。”我认为这就是这所大学的初心。所以，我觉得这门课在某种意义上是职业性的，但不是庸俗的职业培训。我希望你们思考我们在做什么，以及它如何契合你们的人生规划。

因此，我某种程度上将金融视为一种工程学。但它不是与机械设备打交道的工程，而是与人打交道的工程。要理解如何运作这些事务，我们必须掌握一些技术工具。这就是这门课我要尝试教给你们的。

我为本课程选择的教材由弗兰克·法博齐撰写——他是耶鲁管理学院教授，还有两位合著者：弗朗哥·莫迪利安尼（我对他怀有个人感情，因为他是我在MIT的博士论文导师，不幸于2003年去世）以及守护人寿保险公司的弗兰克·琼斯。我曾与三位作者中的两位合写过论文——与法博齐和莫迪利安尼合写过研究论文。他们在许多方面与我相似：都关注细节。我希望你们也能对细节产生兴趣。

我觉得这本教材非常吸引我。最初指定这本教材时，我正和朋友杰里米·西格尔（沃顿商学院教授）两家一起度假，我把这本书带作泳池边读物。别人都在读小说和消遣读物，不知道他们怎么看我在泳池边读教材——但我觉得很棒，因为本以为内容大多已掌握，却发现仍有大量新知，它解答了各类问题。比如你一直想了解房地产证券却无从得知的内容，这本书都给出了答案。希望你们能以这种精神阅读教材。这是本课程唯一需要购买的书籍，也是你们的主要学习资料。

考试中我会询问细节内容。比如市政证券的种类、评级机构如何评定它们——这都是课程的一部分。我相信细节至关重要，所以考试不会只问宽泛概论。这有点像教语言，对吧？学习语言非常重要，你必须掌握所有词汇——成千上万的词汇。金融学习也是如此，你们将学习金融的“语言”。

我还有另一本书，其实尚未完成，但你们可以通过Classes*v2访问，未来会正式出版。我正在写的这本书——最终书名还不确定。写书时作者会明白：永远无法确定最终书名。因为若他人抢先使用相同书名，你就得改名。

目前暂定书名为《金融与美好社会》。不确定何时出版，原希望明年，现在觉得可能更久。所以你们将看到不完美的版本，阅读时请多包涵——章节也不完整。但我觉得让你们参与创作过程是好事：若有想法可以告诉我，你们的反馈会让书籍不断改进。对我而言，边写书边教授同主题课程是很好的创作方式，更具互动性。独自坐在办公室写作容易陷入思维枯竭，同步教学让创作更有活力。

说说这本书的主旨。当前书名《金融与美好社会》对某些人可能像矛盾修辞，因为两者看似不相容。如今人们对金融充满愤怒——这将是本课程重要部分——我们正经历自1930年代大萧条以来最严重的金融危机。这是全球性金融危机，尚未结束，或至少未明确结束。人们愤怒于金融从业者常以牺牲他人为代价致富，或游说政府给予优惠和救助，自己却带着数十亿美元回家。这些现象看似不道德。我确信存在不道德行为，但认为金融整体并非错误。我视之为高尚的职业，因此想客观看待它。对你们这样的年轻人尤其重要——你们正开启职业生涯，我希望那是有道德、有目标的生涯。我想为金融正名。

书中想探讨的主题是：我们生活在资本主义世界，这个世界日益建立在金融基础上。有人称我们处于金融资本主义时代。大型跨国机构由遍布全球的无数股东（可能达数百万）拥有。是什么让整个系统运转？正是金融安排。世界正在发现金融的重要性。

当我去外国演讲时，发现无论哪个国家，人们普遍对金融很感兴趣，因为他们认为现代金融技术是推动世界多地快速增长的因素之一。我们生活在发展中国家爆炸式增长的历史时期，而实现增长的国家都在采用现代金融。我希望这一切走向正轨，希望这能构建美好社会。所谓美好社会，我指的是公正公平、能让人们发展才华与专长的社会。

第三章 金融作为职业 [00:22:41]

另一个想法是：金融领域——让我再放一张幻灯片。我说过，我认为这门课是耶鲁本科学院最重要的课程之一，至少从你们生活和职业角度看。我想对比金融工作与其他工作。并非贬低其他领域，但至少从职业角度，让我们客观看待。我用劳工统计局数据制作了这张图表，显示2008年各行业从业人数及2018年预测。红色柱状是2018年数据，我们将重点讨论它，因为届时你们正开启职业生涯。

数据显示，如果你观察美国的金融分析师，人数接近30万。财务经理超过50万。个人理财顾问则有25万。这些都是完全专注于某种金融领域的专业人士。但请对比一下经济学家的人数。看看这个数字，大概是多少？大约2万？我想他们可能排除了教授群体。但你看，单纯的经济学家——数量并不多。天文学家呢？我甚至看不清那个数字。顺便说一句，我热爱天文学，但我觉得当初选择——嗯，我不该这么说，世事难料。我们都得走不同的路。你可以成为天文学家，但天文学领域的职位并不多。社会学家、政治学家，与金融领域相比——金融领域的规模要大得多。数学家也是如此。

我还在这里列了一个特别的领域：按摩治疗师。按摩治疗师的工作岗位数量超过上述任何其他领域，比例大约是100:1。这就是人们常面临的那种失望。你进入学院或大学——我对此深有感触——你在大学里培养了专业技能，毕业后却最终开起了出租车。这并不意味着我想让教育变得职业化。我的意思是，我不想仅仅为你们培训一份工作，但我希望课程具有现实意义。在我看来，谈论金融可以具有现实意义。这就是我想传达的核心内容。

我之前提到，人们认为金融是那些想致富、想赚大钱的人的领域。嗯，实际上我认为这没错。

[笑声]

我不建议你们把这当作——但我想稍微谈谈这一点。你们会注意到一件事，《福布斯》杂志每年都会发布美国最富有的400人榜单。我查看了那个榜单。你们认为他们都是些什么人？你们大多数人可能没读过这个榜单。你们可能会想，谁赚大钱呢？嗯，是运动员。足球运动员，对吧？棒球运动员。还有谁？哦，电影明星，对吧？他们赚很多钱。那么你们认为这些人中有多少能登上《福布斯》美国最富有400人榜单呢？

我浏览榜单时，没有看到一个电影明星或运动员。这取决于你如何定义。奥普拉·温弗瑞在榜单上，对吧？你们都听说过她。她从事娱乐业。但你们知道吗，她也是个金融人士。她经营着大企业，致力于促成大事。我可以肯定她懂金融，至少懂一些基础金融。你看，金融能让你建立组织。就是这样运作的。它意味着筹集资本，大规模地促成事情。要知道，没有哪个运动员能像《福布斯》400榜单上那些看似普通的人那样有影响力。

有趣的是，我仔细查看榜单，没有发现一个诺贝尔奖得主。也许我漏掉了一个。我寻找畅销书作者，找到了一个：比尔·盖茨，他写了一本叫《未来之路》的书。但畅销书作者也不多。他们有什么共同点？大约三分之一的人只是从父母那里继承了财富，但大多数人靠自己致富。他们赚取了巨额财富。他们是做什么的？嗯，他们通常从事一些看似乏味的行业。他们制造产品，但规模巨大。这意味着他们在做交易，整合资源，收购公司，兼并其他企业。具备这种能力是很强大的。我认为你们理解和欣赏这一点是有益的。

顺便说一下，《福布斯》还有另一个榜单叫“福布斯名人100”。要登上那个榜单，你必须是个名人。那是个完全不同的榜单。奥普拉同时出现在两个榜单上，但她几乎是唯一一个。我想史蒂文·斯皮尔伯格也同时在两个榜单上。他拍电影，但他有一家叫梦工厂的公司，他为各种电影融资，所以他也是个商人。因此，我不认为金融仅仅是数学性的——我的意思是，它确实涉及数学，有数学核心成分。但对我来说，金融是关于促成事情、达成交易、激励人们去做事，以及大规模获取资本和资源，以便让事情发生。这就是本课程的内容。哦，杰瑞·宋飞被《福布斯》列为可能入选《福布斯》400榜单的人——他几乎是唯一一个——但他还没上榜。

我并不是想贬低这些名人，但金融领域还有另一面，它是低调的。实际上，《福布斯》400榜单上的大多数人你从未听说过。他们有点像幕后人物，做着重大而重要的事情，但不太上新闻。这是生活的讽刺之一。你可能渴望这样做，登上《福布斯》400榜单。你可以做到，但仍然没人知道你是谁或在意你。所以，对许多人来说，这或许也是件好事。

第四章：运用财富的目的 [00:30:40]

那么问题来了：假设你登上了《福布斯》400榜单，你打算用这些财富做什么？换句话说，要登上《福布斯》400榜单，你至少需要赚取10亿美元。这意味着你的个人资产组合中要有10亿美元。这是上榜的最低标准。那么，你打算用这10亿美元做什么？有什么想法吗？你可以买车，对吧？用这些钱能买多少跑车？你能做什么？你可以买20栋房子。但这还不够——你可以买20栋房子，然后呢？你知道，你还有9亿美元剩余。那么你打算用所有这些钱做什么？这是个问题。

现在，一些积累了巨额财富的人，试图以极致的方式展示他们的财富。他们向世界炫耀自己的富足。于是，建造最宏大的宅邸，做一些真正引人注目的事，就成了他们的选择。但当你拥有百亿美元时，国内却没有一栋价值百亿的住宅。毕竟，你一次只能居住在一处房子里，不是吗？那么，你究竟打算如何处置这些财富呢？然而，确实有人这样做，而我认为历史上对这类人一直存在着一种反感。

我们不喜欢那些炫耀财富的人。这几乎被视为一种重大的过失。既然人们不欣赏炫富之举，为何还要这样做呢？有证据表明，许多不同国家和文化中的人们都有类似的感受，因为历史上许多国家都曾颁布所谓的“奢侈禁止法”。这类法律至少可以追溯到公元前700年古希腊的《洛克里斯法典》。它们禁止人们进行炫耀性消费。这类法律在许多国家都存在，我认为这证明了一个问题：将财富积累作为人生目标是错误的。

因此，我们阅读清单开篇的主题之一——我认为当今世界正兴起一场关于此问题的思考运动——即，如果你创立企业并运用使他人成功的金融技巧，你可以变得非常强大和有影响力，但除非你将财富捐赠出去，否则这一切都缺乏意义。那么，除了计划捐赠，你还能用所有这些财富做什么呢？

所以，我在阅读清单一开始列出了一本书的一章。这本书名为《财富的福音及其他文章》，由安德鲁·卡内基撰写。实际上，他于1889年在一本杂志上发表了一篇短文，题为“财富”。在文章的最后一段，他使用了“财富的福音”这个短语，这个说法后来在世界各地广为流传。因此，这篇文章后来被称作《财富的福音》。在20世纪初，他出版了一本同名书籍。这就是我指定的阅读材料。你们可以在阅读清单上找到它。

安德鲁·卡内基是这样一个人——当时虽然没有《福布斯》400榜单，但通过他的卡内基钢铁公司，他无疑是美国最富有的人之一，深谙金融之道。

然而，他在1889年撰写《财富的福音》时提出，当一个人步入中年——例如五十或五十五岁——并积累了巨额财富后，就必须投身于慈善事业。这是一种道德责任。《财富的福音》的核心观点是：有些人天生具备更强的“实务能力”，即商业才能。有些人懂得如何推动事物发展，这些人有道德义务运用这种能力造福人类。这意味着他们必须在有生之年，最好是在年富力强时，将全部财富捐赠出去。因为若不捐出，一切便毫无意义。如果你赚取了十亿美元却留给子女，他们很可能与你不同——不会热衷于勤奋工作、创造价值，反而可能挥霍殆尽。这就是道德责任所在：你必须在五十五岁左右停下脚步（此时仍有时间和精力），转而运用同样的才能回馈社会。

这几乎构成了一种资本主义理论——确切地说，它就是一套资本主义理论。该理论认为，有些人天生更具实干精神、更勤奋、更擅长商业运作，这些人能够找到造福人类的事业并应当付诸实践。这是一种自然选择。以上是卡内基的观点，我并非完全赞同。我认为《财富的福音》包含部分真理，但并非全部。其中正确的部分是：像卡内基这样极具天赋的人——你们知道他做了什么吗？他创立了卡内基理工学院（现称卡内基梅隆大学），设立了卡内基国际和平基金会，建造了纽约卡内基音乐厅。他可能也给耶鲁捐过款。有人知道吗？耶鲁有以卡内基命名的建筑吗？他几乎向所有能想到的大学都捐过款。我知道普林斯顿有卡内基湖——他访问普林斯顿时，有人指着一片沼泽地说想造一个人工湖，他当即应允并出资修建。他还为卡内基湖上首次正式划船比赛提供了奖金。他的捐赠覆盖了方方面面。

我还发现一个趣闻：发明家托马斯·爱迪生深受卡内基《财富的福音》触动。当时爱迪生正在研发有声电影（大约在1914年），虽然技术尚未完善，但他认为首部有声电影应记录当代天才。于是他拍摄了卡内基朗读《财富的福音》的有声影片。遗憾的是，影像部分已遗失（或许是技术故障），仅存电影原声。因此，你们能听到1914年卡内基朗读著作的录音——这是现存唯一的卡内基声音记录。

此后，比尔·盖茨、沃伦·巴菲特等《福布斯》榜单上的富豪发起了全球倡议，号召亿万富翁们在生前捐出大部分财富。我正尝试邀请其中一位来课堂演讲，但尚未落实。

网站还收录了1890年加州某报纸对卡内基原文的评论，当时舆论极为负面。评论称：卡内基认为创造财富并捐赠是崇高事业，这绝不可能正确。赚钱者并非世上最具智慧与见识的人群。我认为真相介于两者之间。但当今社会财富日益向顶层集中，我们尚未找到应对之策——这种趋势可能持续。

这正是本课程希望探讨的问题。我不认为金融必然导致此现象。当前金融职业可能存在泡沫：二三十年后，若你们进入金融相关领域，或许会发现其收益不及预期。这种情况时有发生，对吗？当某个领域因成功者辈出而闻名，更多年轻人便会涌入并造成行业饱和。另一方面，由于技术的力量，世界顶级富豪始终会与金融相关。我认为他们确有道德责任以建设性方式回馈财富。

第五章 特邀嘉宾与助教 [00:40:30]

我邀请了几位外部演讲者，试图引入那些以积极方式连接世界的人。这些嘉宾来自金融领域却不自私，他们或许富有但品性正直。

首先，按照往年惯例，我将邀请耶鲁大学首席投资官大卫·斯文森。斯文森与高桥院长共同教授经济学450课程，你们或许可以考虑选修。但他仅在此进行单次讲座。斯文森的成就是将耶鲁捐赠基金规模推向巅峰：他1985年入职时，耶鲁捐赠基金不足10亿美元。

斯文森是美国最成功的大学捐赠基金管理人。他将不足10亿美元的基金增值至2008年的229亿美元。虽经历金融危机后规模有所缩水，但截至2010年6月仍保持167亿美元。他为耶鲁的成功作出了巨大贡献——这笔巨额资金全部用于崇高事业。我认为斯文森是正直之人：他多次拒绝华尔街更高薪酬的机会。作为公认的投资天才，他本可获取天价薪资奖金，却选择坚守耶鲁。这证明金融从业者并非唯利是图之徒。

第二位嘉宾是美国国际集团（AIG）创始人莫里斯·“汉克”·格林伯格。他于1962年接手当时濒临倒闭的AIG北美业务，创始人C.V.斯塔尔委任他扭转困局。经过多年经营，他将AIG发展为全球最大保险公司，并执掌至2005年。

你们应该听说过AIG吧？这家公司在近期金融危机中遭遇严重问题，实际上接受了史上最大规模的政府救助。因其救助金额高达数千亿美元，引发了舆论争议。有人对格林伯格感到愤怒，但这并不公平——危机发生在他离任之后，问题出在他未直接负责的某个业务部门。

格林伯格具有我想向你们阐释的道德追求。他常受批评——任何在此规模经营的企业家都难免因作风强硬而受到质疑。但他深度参与公共事务：担任外交关系委员会副主席（该智库研究美国国际地位，极具影响力），同时也是重要慈善家，曾向耶鲁捐赠格林伯格中心（毗邻全球化中心的新建筑）。他已应允出席讲座，我深感荣幸。

第三位嘉宾是查史美伦女士。她将通过网络连线参与（因身处香港），届时屏幕将显示她的影像。她现任香港行政会议非官守成员，拥有中华人民共和国副部级职衔，是首位代表香港的全国人大非华裔代表，曾担任中国证监会副主席。她深度参与金融事务，也与耶鲁有合作渊源。为配合我们早9点的课程，她需在香港深夜时段参与。我可能再邀请一两位嘉宾，目前安排如此。

此外，向各位介绍助教团队。现有四位助教（可能新增）。首席助教奥利弗·布恩来自德国波恩大学，是经济学博士生，负责统筹整体协调工作。

第二位助教是来自美国的伊兰·富尔德。他正在对披萨外卖行业进行一项有趣的研究。听起来可能有点特别，但这其实是经济理论在现实世界中的一个有趣应用。

第三位助教比格·卡赫拉曼来自土耳其的比尔肯特大学，她对行为金融学很感兴趣。这意味着——我本该早点提到这一点。这也是本课程的一个兴趣点。我在笔记中跳过了这部分。行为金融学是将心理学、社会学及其他社会科学应用于金融领域。我不知道怎么会漏掉这个。它关注的是金融领域中的人——好吧，我其实并没有完全忽略它。你们应该能感觉到我对人的兴趣。但过去20年里，金融学经历了一场革命。20年前，学术界普遍认为金融学本质上是一门数学学科，仅此而已。嗯，也许我有点夸张了。但自那以后，人们开始认为金融学涉及心理学。我们需要引入对人类行为有了解的人才。

因此，她的论文主题，其中一个主要部分，是关于共同基金的运作方式。共同基金是向公众提供投资工具的公司，她发现共同基金公司有复杂的费用结构，并向人们提供不同的选择。这有什么意义呢？为什么会有这么多不同的选择？你看看那些费用结构，会觉得——这就像你的手机套餐，对吧？有不同的选择，而你不知道该选哪个。他们为什么要这么做？她试图分析其中的原因，发现有时客户似乎被引导选择实际上并不符合他们利益的费用结构，共同基金经理的一些做法可能并非我们所愿。也许这并不理想。竞争压力迫使他们推出一些带有操纵性的产品。

她的论文还提出了另一个主题，我想我或许应该强调一下，那就是金融世界并非一切安好。许多糟糕的事情会发生。或者不一定是可怕的事情，但你知道，并非所有行为都具有社会责任感。这就是为什么我们需要监管机构。顺便说一下，这也是我邀请查史美伦女士的另一个原因。她是一位监管者。我希望有来自监管方的声音，因为我个人很钦佩监管者，认为他们在我们的社会中扮演着非常重要的角色。所以，她的工作更偏向金融的监管方面。

最后，我们的第四位助教是来自北京的李斌，尽管他在伦敦大学学院读的大学。他的兴趣广泛，包括杠杆资产定价和行为金融学。以上就是我们的助教们。

第六章 课程大纲 [00:50:26]

那么，让我简要介绍一下课程大纲。本课程共有20讲，这是第一讲。我来概述一下这些讲座的内容。

第二讲将在本周三进行，我想谈谈风险的核心概念以及金融危机。今年我想通过“开放耶鲁课程”更新这门课程的一个原因，是因为我想讨论我们刚刚经历的金融危机。尽管我原以为这一讲会从概率论开始，但我不打算深入探讨。那部分内容会在之后的助教课中详细讲解。

但即便如此，这不是一门概率课程。我只是想提醒你们概率的概念。还有一个独立风险的概念。如果风险是独立的，你可以通过分散化来消除它们，构建一个最小化风险的投资组合。大数定律表明，如果你的投资组合中有大量独立风险，它们会相互抵消，最终没有风险。前提是它们是独立的。但实际上，风险并不像我们想象的那么独立，这也是我们经历金融危机的一个原因。许多人在金融领域基于投资组合理论制定计划，但这些计划假设不会发生危机，可能其中一项投资会失败，但不可能全部或大部分都失败。所以，这是金融中独立性假设的失败。

这种失败导致了我们经历的金融危机。这几乎是一场大萧条的再现。1929年开始的金融危机——我会在那次讲座中简要提及——始于1929年的股市崩盘，经济持续下滑直至1933年。情况越来越糟，破产越来越多，失业越来越多。到1933年，美国25%的人口失业。不仅美国如此，全世界都是。这是一场可怕的危机。直到第二次世界大战我们才摆脱这场危机。就好像我们无法自拔。危机如此严重，全世界无人知道该如何应对。我认为第二次世界大战的部分原因就是这场大规模失业引发的焦虑和敌意。但我们最终摆脱了它，因为二战创造了一个巨大的刺激计划。我的意思是，他们征召了所有失业者去打仗。多么糟糕的结果，但事实就是如此。太可怕了。

这一次，我们看到了类似危机的开端。我们经历了股市和房地产市场的崩盘，看到了破产的出现，看到了银行挤兑。这一次，政府决定实施一项有争议的救助计划。因此，本·伯南克、默文·金以及其他央行行长和世界各地的政府决策者认为，这次我们不能让历史重演。于是，出现了大规模的、有争议的救助，因为对许多人来说这似乎不公平。所以，这是一个庞大而有趣的故事。

顺便说一下，关于这场危机我写了三本书。嗯，其中两本是合著的。所以，这让我着迷。但我不想在课程中过多讨论，因为我希望它会自行愈合，我们可以将其抛在脑后。

而且，金融危机并没有质疑金融的基本原则。至少在我看来没有。我们在金融市场中看到的崩盘脆弱性，就像飞机的坠毁脆弱性一样。飞机偶尔会坠毁。你坐飞机时必须明白这一点。但这并不意味着我们不应该有飞机。我认为金融体系正在以惊人的速度发展，这场危机只是其发展过程中的一个小插曲，我认为我们不必过于担心。

第三讲是关于金融中的技术与创新。金融是一门技术，就像工程学或机械工程一样。它有原则，有技术，涉及细节的创新。也就是说，金融机构是复杂的。它们的复杂程度就像汽车、飞机或核反应堆一样。如果你阅读与现代公司相关的一些文件，就能看到这种复杂性。内容非常多。现金流在不同人群之间的分配方式，涉及期权、衍生品和其他复杂的金融工具，都是这门技术的一部分。这门技术正在进步，并且在你们的职业生涯中会取得巨大进展。

我没有能力准确预测未来，但我想试着思考我们能对未来说些什么。我在2003年写了一本书叫《新金融秩序》，那是我对未来的看法。但问题在于，没有人真正了解未来。你只能去创造它，或者梦想它可能的样子。我就是这么做的。我思考了金融理论的原则，以及随着信息技术的发展和世界的全球化，它们可能会走向何方。所以，我为课程的那部分准备了一章内容。

那么，第四讲是关于投资组合多元化，即风险如何分散。我们将简要讨论资本资产定价模型。再次强调，资本资产定价模型是关于多元化的数学理论。这是一个非常重要的理论，也是我之前提到的约翰·吉纳科普洛斯将在经济学251课程中更严谨地涵盖的内容。但对我来说，我会简要介绍资本资产定价模型，我们的一位助教也会就此开设一个专题讨论。不过，既然这门课是关于现实世界的，我也想思考一下金融机构，因为我们许多机构都在以各种方式提供多元化服务。因此，我再次希望探讨这一现实世界的组成部分。

第五讲是关于保险。保险业在过去几个世纪中不断发展。实际上，它可以追溯到古罗马时期，但当时规模很小。直到17世纪概率论被发明之前，人们并没有形成明确的概念。人们有一种直觉：当然，我可以创办一家保险公司，我可以汇集许多保单并收取费用，很可能我不会——你只是凭直觉理解大数定律或风险的独立性。很可能我会没事，并且能够兑现我签发的保单。但在概率论发展之前，这一点从未明确。自那时起，保险业不断壮大，成为我们生活中越来越重要的一部分。我认为保险实际上是一种救命稻草。

我给你们举一个例子。你们注意到海地地震——那大约是多久以前？一年前？那次地震造成了巨大的生命损失，但几十年前旧金山发生的地震震级相同，却几乎没有造成生命损失。此外，海地人民在房屋和办公楼损毁方面遭受的损失也远远更大。事实证明，海地作为一个欠发达国家，现代保险业并不发达，因此人们没有为建筑物倒塌的风险投保，也没有保险业介入并监督建筑规范。如果保险公司需要承担风险，它们会介入并说，除非你修复这个问题，否则我们不会为你提供保险。由于这种情况没有发生，许多人因此丧生。

我认为海地会逐渐发展起来。已经有一个加勒比保险倡议开始启动。我们希望看到发展中国家建立这些机构。我想尝试让大家感受到这一现实：我们往往将海地视为慈善的机会，许多人捐款帮助那里的人们。但你们知道，慈善的规模不够大。在街上四处奔走，请求人们捐款帮助海地地震灾民，这并不能筹集到大量资金。真正变得庞大而重要的是保险业，它以商业模式做着同样的事情。这就是现实世界，而且它至关重要。

第六讲是关于有效市场。这是关于20世纪60年代发展起来的一种理论，即金融市场是完美无缺的。我想说，我对这一理论持一定的怀疑态度，尽管我认为它有一定的道理。有效市场理论认为，你无法通过金融市场交易赚钱，因为市场竞争如此激烈，价格总是被推至最优水平，包含了任何人可能掌握的关于证券的所有信息。该理论认为，试图投资并跑赢市场是徒劳的。我认为这一理论有一定道理，但并不完全正确，像大卫·斯文森这样的人就是反例，专业资金管理者有可能跑赢市场。这是我想在那次讲座中思考和讨论的内容。

第七讲是关于债务市场。我们有大量的资金被借出。美联储管理这些市场，试图通过公开市场操作和量化宽松来协调市场运作。但这些市场庞大且国际化，其中涉及人们犯下的错误。许多人负债过多，在生活中犯错。同时，债务市场也提供了机会，对我们生活中想做的事情至关重要。

例如，当你们年纪稍长时，许多人会想买房。但你们大多数人不会在生命周期的那个阶段有足够的资金，因此需要借钱。这是基本常识：你们申请抵押贷款。这似乎显而易见，但即使在今天，世界上许多国家的抵押贷款市场并不发达，无法提供这样的机会。

因此，借贷既有好的一面，也有坏的一面。我想从更广阔的视角来看待它。我们有一个复习环节，将与一位助教简要讨论债务的数学问题。

第八讲将是关于股票市场。再次强调，我认为股票市场不是我们要去战胜的东西。它是一种发明，旨在激励人们共同努力。

股票投资的基本理念是：你和你的朋友们想成立一家公司。你们怎么做？公司需要启动资金，必须有人出资。你们中有些人比其他人有更多的资金可以投入，因此应在公司中占有更大的份额。有些人没有资金可以投入，但将贡献时间和精力。因此，你们也想给这些人一些公司股份，以激励他们。

你们设计了一整套方案来成立一家公司，其中包括发行股票。然后你们开始交易股票，事情变得更加有趣。接着还有这些股票证书的期权。但这一切都是有目的的：目的是让某些企业得以实现。

我们拥有这些机构非常重要。如果没有它们，你们试图做某事的小团体就会分崩离析：有人会生气离开，这根本行不通。因此，我认为股票市场发挥着这些功能。我知道卡尔·马克思曾说他认为这是一个大赌场，但我们这里不是共产主义者。这是关于现代金融的。

第九讲是关于房地产——另一个让我着迷的话题。多年来我一直在研究房地产。事实上，我和我的同事卡尔·凯斯共同编制了我们自己的房价指数，称为标准普尔凯斯-席勒房价指数。我们将讨论这些指数。

这对我们刚刚经历的危机非常重要，因为我认为金融危机主要是由房价泡沫引发的。这是一种心理上的兴奋或狂热，导致美国和其他国家的房价在2006年左右崩溃。最近，这些泡沫在世界其他地区重新开始出现。

我认为，房地产市场正变得非常投机和心理化。目前的经济前景取决于这些市场的表现。因此，我认为这将是本课程的重要一讲。

第十讲是关于行为金融学。这是关于金融中的心理学。我之前提到过这一点。将心理学融入我们的理论是我长期以来的另一个兴趣。

第十二讲是关于银行业、信用的多倍扩张、货币乘数和银行监管。这是一个引人入胜的话题，因为我们几乎失去了我们的银行体系。我们不得不大规模救助它们。我们现在有国际协议。

值得注意的是，刚刚出台了一项新协议，称为巴塞尔III，来自瑞士城市巴塞尔，并在G20国家于首尔举行的韩国会议上得到认可。因此，我们看到了银行监管的变化，我们希望这将防止再次发生像我们刚刚经历的那样的危机。

第十三讲是关于远期和期货市场。远期市场是未来交割的合约市场。它们被称为场外合约，是在投资银行的帮助下双方一对一达成的。或者期货合约，在有组织的期货交易所交易，如芝加哥商品交易所。

我与此有些关联，因为我们与芝加哥商品交易所合作，利用标准普尔凯斯-席勒指数创建了独栋住宅的期货市场。因此，我参与其中。这个市场目前运作水平较低，但它正在运作，并且最近似乎有所增长。我对这个市场抱有希望。

第14讲是关于期权市场。这些通常指股票期权，即允许你以预先确定的价格买入或卖出股票的合约。它们在期权交易所交易，价格有涨有跌。这是一种衍生品合约，为金融理论注入了大量复杂性。

第15讲关于货币政策。涉及世界各国的中央银行，例如美国的联邦储备系统。我们将探讨央行的职能，以及它们如何帮助预防类似我们刚经历的危机。它们确实起到了防范作用，我认为它们避免了灾难的发生。

第16讲关于投资银行。我知道这备受关注，因为我们有许多学生在投资银行找到了好工作，比如最常被提及的高盛。投资银行帮助企业筹集资金、发行证券、回购证券。我们还将讨论其监管机制。

顺便提一下，虽然未提及《多德-弗兰克法案》，但美国今年7月刚通过一项新法案，改变了投资银行及一系列金融机构的监管架构。我想谈谈这个。

欧洲议会已制定多项新法律并设立新机构，某种程度上类似《多德-弗兰克法案》。其他国家也进行了影响投资银行及金融其他领域的监管改革。这极为复杂。我不想赘述细节，但希望你们对这场正在发生的变革有所感知。

第17讲关于职业资金管理人，比如管理投资组合的大卫·斯文森。管理十亿美元规模的资产并不需要你本人是亿万富翁。实际上，如果找到合适的工作，你们中有些人可能很快会从事这类工作。

管理投资组合意味着管理风险、进行合理配置。人们常认为机构投资者、大型资金管理人只追求盈利。但进入这个领域后，你会意识到作为机构投资者所拥有的影响力。

当你持有某家公司大量股份时，你可以参加董事会或股东大会并发表意见——若持有10%股份，你的声音将被倾听。那时你会突然意识到自己成为公共利益的守护者。我认为机构投资者正越来越认识到这一点。

第18讲关于交易所、经纪人、交易商和清算所，例如纽约证券交易所或伦敦证券交易所。这类机构在全球不断涌现。30年前仅有少数几家，如今几乎每个国家都有证券交易所，且交易所类型日趋复杂。

它们日益电子化，并出现有趣的新特征，比如以微秒计的高频交易，即计算机之间的自动交易。我们将探讨这一趋势的发展方向。

第19讲关于公共与非营利金融。我认为这非常重要。非营利金融包括耶鲁大学这类机构，以及教会、慈善组织等。本讲也会涵盖公共金融，即政府为项目融资。

例如，纽黑文市拥有道路、学校、下水道和供水系统，这一切看似理所当然，但所有这些都需要资金支持。纽黑文市与其他城市一样通过发行债务进行融资，这是个复杂的过程。我希望你们了解其中细节，因为这至关重要——正是通过这些机制，设想才能变为现实。

你可以向市政府提议发行收益债券来启动新项目。我希望你们掌握这些操作方法，让想法不再只是空想，而是能够落地实现。

同样，非营利组织也值得关注：你们可以创立自己的非营利机构，这样做有很多优势。这类组织具有财务结构但没有股东，无人从中牟利，所有资金都用于公益事业。

最后，我的第20讲题为“在金融中找到你的使命”。我想在最后一课回归一个理念：这门课不是关于赚钱。我不希望你们留给子孙十亿美元，让他们挥霍于炫耀性消费。这关乎道德使命。

我想通过外聘演讲者或更多案例传达的是：许多金融领域的成功人士并不在意为自己花钱，他们确实怀有更高目标——即使并非所有人皆如此。

罗伯特·弗兰克有本有趣的书《富豪之国》（未列入阅读清单），描述了当今富人群体的状态。书中提到有些人挥金如土，将钱浪费在无聊事物上。但许多人也抱有造福世界的理念。我相信你们中很多人会践行这样的理念——我期待你们在金融领域找到属于自己的使命。

以上就是结语。周三再见。最后再次强调：这一切都是为了帮助你们实现人生使命。